21世纪经济报道记者 高江虹 实习生 张亿珍 北京报道

近日，中国旅游集团中免股份有限公司（以下简称“中免”）发布2023年上半年业绩报告，报告显示，中免上半年营收达358.58亿元，同比增长29.68%，净利润达38.66亿元，同比下滑1.83%，扣非净利润为38.54亿元，同比下滑1.87%。

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截至8月31日收盘，中免报108.92元/股，下滑2.23%，总市值为2253亿元，较年初市值最高点缩水近2500亿元，营收增长但利润和股价双降，可见复苏仍呈弱势。在其报表中指出的上半年战略要点中，调整渠道、清理库存，以“挤”出利润的核心目标格外显眼，业绩也基本符合快报，略好于此前的市场预期。

只是对比其他业内巨头的半年报成绩，今年世界免税头号交椅的位置，中免怕是保不住了。那下一步，中免可以对资本市场讲什么故事？

差异？还是差距？

此前21style曾对另一免税巨头Dufry半年报进行分析，预测其将凭借约合478.4亿元人民币的期内营收超过中免，重夺世界免税头号交椅的位置。果然，中免半年报交出，第一易主。

从中免的业务布局来看，其优势品类主要为烟酒和香化产品。和过半业务都集中于餐饮领域的Dufry相比，中免在餐饮领域并不强势，但餐饮恰恰是受到经济形势变动影响较小的业务领域之一，换言之，Dufry所深耕的领域是消费的刚需。

比之餐饮，人们对香水、化妆品等产品的需求往往起起落落。据中免于2022年发布的招股书，时尚商品及配饰等类产品在过去的三年间增长明显，对其集团的业务贡献由2019年的12.3%大幅增加至2021年的26.3%，并在2022年3月31日止的三个月内进一步增加至31.3%，但在本次报告期内，精品类因缺货致销量和利润略有下降。

同时，相较于Dufry业务份额中超过90%的全球机场销售业务，中免则更多聚焦于自建免税城，把最大的饼画在海南，这也是中免最不同于Dufry的一点——虽为免税行业龙头，但易受单一地区客群和市场裹挟，缺少地域布局多样性所带来的强抗风险能力。

近年来，国内游客出境消费受限的客观情况、海南岛离岛免税限额和商品种类的增加都使海南免税业务大大增加，这也是中免在过去几年里相较于同行保持好成绩的原因之一。据海南省商务厅发布的数据，2023年上半年，海南离岛免税店总销售额323.96亿元，同比增长31%。根据海口海关统计数据，2023年1-6月，离岛免税购物金额263.18亿元，同比增长24.4%；免税购物人数373.3万人次，同比增长45.4%。

今年上半年，中免在海南省拥有6家离岛免税店，包括目前全球第一大和第二大的免税商业综合体—海口国际免税城和三亚国际免税城。下半年三亚国际免税城一期二号地、二期高奢品牌店和三亚机场店也计划开业——“深耕海南”依然是中免在报告中多次强调的战略，这意味着中免的业绩与海南免税市场的动向紧紧绑定，且主要消费客群由国人构成，毕竟少有海外游客会在我国国内自建免税城中有较大的消费额。

回顾中免问鼎免税行业第一的三年，扎根海南的免税“产业链”无疑是最大功臣。在新冠疫情的影响下，国际旅客流动减缓，我国国内游客在海南地区旺盛的消费力助燃了中免的业绩，帮助其短暂地拥抱繁荣。

然而，海南成就了中免，亦令中免“一叶障目”。

作为一家立志于成为行业龙头的免税运营商，业务多元化与国际化是中免的战略方向。然而过去三年，除了中国澳门和柬埔寨的部署，中免在海外免税店的布局并没有多大进展。而且，澳门免税竞争对手层出不穷，柬埔寨在东南亚免税的影响力不强，都难以给予中免更大的支持。

试想如果在现金更为充足的几年里，在进军海外上大胆些，如今中免复苏之路是否会走得轻松一些？

出走三年，业态已变

在中免不断强调的几大经验战略中，有一则是强化数字化经营，加快对在线业务的布局。这也是近年来中免持续投资并整合的业务板块，目前业务占比越来越大。

2022年中免在港股上市时发布的招股说明书显示，截至2022年3月31日止三个月，免税在线销售收入为人民币19.8亿元，有税在线销售收入为人民币52.1亿元。2021年，中免免税在线销售收入为人民币82.8亿元，有税在线销售收入为人民币235.8亿元，在线渠道销售约占总体营收份额的47%；2020年在线销售收入则为246亿元，同样约占总体营收的47%，在特殊时期为公司整体业务提供了很大的支持。

招股说明书同时透露出，中免在线渠道销售中，有税商品占比超过70%。中免大力发展在线销售渠道，实际上也是在扩大有税销售部分的规模。2022年中免有税销售收入高达279.73亿元，竟然超过免税销售收入19.41亿元。因此，中免在今年上半年对有税和免税渠道的占比进行了一次“再平衡”。

今年上半年，中免的免税商品销售贡献营收239.57亿元，同比增长47.9%，占比达66.86%；有税商品销售则贡献营收116.78亿元，同比增长4.7%，占比下降8个百分点至32.59%，扭转了2022年有税商品销售超过免税销售的局面。

目前我国出境市场持续恢复，口岸店的销售额有望得到增长，中免计划的市内店政策配套也将逐步落地。此前的疫情使消费者的消费习惯发生改变，但预期此后在线消费的习惯将会继续维持，在线业务已成为线下业务的有益补充。如何在未来平衡线上和线下销售渠道，取得更好的成绩，是中免要继续思考的问题。

另一方面，在国内出境游逐步复苏，分流海南旅游消费的背景下，线上销售渠道仍是中免不能丢的一大阵地。对此中免有两大方面需要考虑。

首先是在线资源的整合。在搭建了多个“五花八门”的线上平台后，中免业也抓住主线，将在线渠道进行整合。目前中免提供线上销售服务的官方APP分别有“cdf会员购”、“中免日上”、“中免海南”，此前名为“日上会员”的APP虽然仍然能够在应用市场下载，但已经停止更新，上架商品均为“无货”状态。

此前，日上和海南省免税品等中免所收购的企业也均有自设的会员体系。为了建立一致的品牌形象，中免在2021年2月完成部署集中式CRM系统，并整合了多个会员体系，之前独立的免税体系会员自动成为“中国免税”的成员。截至2019年、2020年及2021年12月31日以及2022年3月31日，中免的注册会员总数分别为120万、120万、2030万及2190万，2019年至2021年的复合年增长率为311.3%。截至2022年IPO报告发布的最后实际可行日期，注册会员人数进一步增至2330万。

其次是如何强化自己的特有优势。

2020至2022年三年间，受到疫情冲击，原本发展已趋于稳定成熟的电商行业出现了新变化，由于大量线下店关闭，在线消费需求得到扩张，跨境电商也是其中增长较快的势力之一。

据海关统计数据，2022年中国跨境电商进出口总额达到2.11万亿元，相较于2019年的1.29万亿元，增长幅度高达63.57%，并实现连续三年的正增长。目前我国跨境电商主体已超10万家，进出口额1亿元以上的约7800家。对中免而言，大的竞争对手有京东国际、天猫国际、拼多多等，小的跨境电商、甚至微商更是数不胜数，市场竞争激烈。

此前中免线上平台主打香化品类，后来持续扩大酒水、精品等，今年上半年，中免线上平台引进了国潮香化、家居百货、宠物食品等90余个品牌，带来了更多的销售增量。线上配合线下销售的路，中免是走定了。

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